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作者：九林
英特爾傳奇總裁安迪·格魯夫提示過一個規(guī)律，當(dāng)一個行業(yè)發(fā)生大規(guī)模并購的時候，便意味著“轉(zhuǎn)折點(diǎn)”的到來。
自今年6月以來，隨著“科創(chuàng)板八條”的發(fā)布，國內(nèi)半導(dǎo)體上市公司并購重組大幕拉開。而在“并購六條”的推動下，A股上市公司的并購激情再次被激活，納芯微、長川科技、光智科技、富樂德等紛紛出手。市場的熱情帶來的是相關(guān)概念股價的上升。富樂德消息公布后，連續(xù)收獲5個20cm一字漲停，4天股價翻倍。
01跨界并購，瘋狂撈金
在這場并購熱潮中，有如晶豐明源計(jì)劃收購四川易沖，也有富樂德擬收購關(guān)聯(lián)公司富樂華股份，而眾人的焦點(diǎn)更多的還是在跨界玩家，如雙成藥業(yè)擬購買奧拉半導(dǎo)體100%股份?？缃绮①徱恢痹谔炱缴蠐u擺，一端是“雞蛋放到不同的籃子里”的優(yōu)勢，另一端則是“隔行如隔山”的短板。這次宣布跨界并購半導(dǎo)體的企業(yè)有2家。第一家是9月的雙成藥業(yè)。這家藥企自9月中旬，以29天接近25個漲停的驚人業(yè)績，成為2024年第一個實(shí)現(xiàn)10倍漲幅的上證主板個股。雙成藥業(yè)的市值從不到15億元躍居到了159億元。
背后的原因則是自9月11日該企業(yè)連續(xù)發(fā)布了十多條公告，主要宣布了一項(xiàng)重大消息——“即將實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，重點(diǎn)發(fā)展模擬芯片及數(shù)?；旌?a class="article-link" target="_blank" href="/tag/%E8%8A%AF%E7%89%87%E8%AE%BE%E8%AE%A1/">芯片設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)”。雙成藥業(yè)宣布并購寧波奧拉半導(dǎo)體股份有限公司（下稱“奧拉股份”）。擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購?qiáng)W拉股份100%股權(quán)，同時向不超過35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，發(fā)行價格為3.86元/股。第二家則是殺菌劑龍頭百傲化學(xué)。10月8日，百傲化學(xué)宣布斥資7億元，以近四倍溢價收購芯慧聯(lián)。之后，百傲化學(xué)連收3個漲停板，持續(xù)的上漲讓百傲化學(xué)股價創(chuàng)歷史新高。
根據(jù)公告，百傲化學(xué)擬通過全資子公司上海芯傲華科技有限公司（以下簡稱“芯傲華”）對蘇州芯慧聯(lián)半導(dǎo)體科技有限公司（以下簡稱“芯慧聯(lián)”）進(jìn)行增資，增資后將直接持有后者46.67%的股權(quán)，并通過接受表決權(quán)委托方式合計(jì)控制芯慧聯(lián)54.63%股權(quán)的表決權(quán)。百傲化學(xué)主要業(yè)務(wù)是生產(chǎn)和銷售工業(yè)殺菌劑原藥。而芯慧聯(lián)則是一家成立于2019年的半導(dǎo)體設(shè)備公司，主要產(chǎn)品包括涂膠顯影機(jī)、光刻機(jī)、濕法清洗設(shè)備、半導(dǎo)體產(chǎn)線用自動化設(shè)備等。這是9月底證監(jiān)會促進(jìn)并購重組6條措施、允許跨界收購以來第二單交易。由于本次交易為非關(guān)聯(lián)交易，嚴(yán)格意義上說系純粹跨界并購第一單。
?02兩場跨界，看點(diǎn)不同雙成藥業(yè)
雙成藥業(yè)是一家藥企，與半導(dǎo)體八竿子打不著，但這次交易有兩大看點(diǎn)。
第一，奧拉股份的創(chuàng)始人王成棟，正是上市公司雙成藥業(yè)的實(shí)控人。雙成藥業(yè)實(shí)控人王成棟、Wang YINGPU通過奧拉投資、寧波雙全以及Ideal Kingdom Limited合計(jì)控制奧拉股份57.52%股份。
第二，奧拉股份IPO不順。2022年11月，奧拉股份IPO申請被受理，其謀求沖刺科創(chuàng)板，并拋出了30.07億元的募資計(jì)劃。今年5月，因主動撤回申請文件，公司科創(chuàng)板IPO進(jìn)程終止。復(fù)盤一下奧拉股份此前的上市之路，公司是在2022年11月正式開始了尋求科創(chuàng)板上市歷程。在申報科創(chuàng)板IPO前的最后一輪股份轉(zhuǎn)讓中，奧拉股份的估值達(dá)到了100億元。不過在經(jīng)歷了多輪問詢和回復(fù)后，2024年的5月27日，公司和保薦人最終決定撤回了發(fā)行上市的申請。市場推測，奧拉股份IPO折戟或因當(dāng)時仍處在巨額虧損中。招股書顯示，2021年和2022年上半年，奧拉股份分別虧損10.96億元、4.66億元。
雙成藥業(yè)被并購標(biāo)的技術(shù)壁壘高。雙成藥業(yè)并購標(biāo)的公司奧拉股份專注于模擬芯片和數(shù)?；旌闲酒难邪l(fā)、生產(chǎn)和銷售，旗下芯片業(yè)務(wù)分為時鐘、電源管理、傳感器三大類，均已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。時鐘芯片可為電子系統(tǒng)提供其所需的時鐘信號，可用于電子設(shè)備的節(jié)能和功耗控制等。在各類時鐘芯片中，去抖時鐘芯片設(shè)計(jì)難度較大、技術(shù)水平要求較高，長期被以Skyworks、瑞薩電子、微芯科技等為代表的境外廠商所壟斷。如此背景下，奧拉股份推出了多款時鐘芯片，并應(yīng)用于5G通信基站、光傳輸網(wǎng)設(shè)備、光模塊等信息通信基礎(chǔ)設(shè)施，這成為主要收入來源。目前，奧拉股份成為中興通訊、銳捷網(wǎng)絡(luò)、華勤技術(shù)、新華三、中國長城等國內(nèi)10多家大型通信基礎(chǔ)設(shè)施企業(yè)的去抖時鐘芯片產(chǎn)品供應(yīng)商。根據(jù)Market Data Forecast數(shù)據(jù)顯示，2021年奧拉股份在全球去抖時鐘芯片市場份額為10.19%，在國內(nèi)排名第一。值得注意的是，盡管雙成藥業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)的交易價格尚未公布，但根據(jù)此前奧拉雙成藥業(yè)收購?qiáng)W拉半導(dǎo)體的交易非常特殊，雙成藥業(yè)兩家公司的實(shí)控人都是王成棟（以及王成棟的兒子WANG YINGPU）。此次雙成藥業(yè)并購?qiáng)W拉半導(dǎo)體采取了資產(chǎn)置換模式。雙成藥業(yè)將把原有業(yè)務(wù)的相關(guān)資產(chǎn)及負(fù)債與奧拉半導(dǎo)體進(jìn)行置換，差額部分由雙成藥業(yè)向奧拉半導(dǎo)體的股東發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買。招股書顯示，王家父子一共持有奧拉半導(dǎo)體57.5%的股份，奧拉半導(dǎo)體的員工持股平臺持有公司29.43%的股份，其它股東持有公司13.06%的股份。雙成藥業(yè)的公告未提及對于這些小股東的安排，具體交易方式、交易方案還有待披露。此外，股份的IPO計(jì)劃測算，在定增募資額與收購價格之間還有巨大的差距，這筆收購資金又將從何而來？截至今年6月末，雙成藥業(yè)賬面貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)合計(jì)僅4300萬元。即使不考慮同期需償還的負(fù)債，顯然也需要更多的籌資渠道。目前，監(jiān)管層尚未對此并購項(xiàng)目進(jìn)行詢問。
百傲化學(xué)
在今年2月，百傲化學(xué)首度對外宣布向半導(dǎo)體領(lǐng)域拓展的計(jì)劃。據(jù)百傲化學(xué)公告，公司與芯慧聯(lián)簽訂《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，在半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域達(dá)成產(chǎn)業(yè)合作關(guān)系。百傲化學(xué)在公告中稱，“在中國半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)勢不可擋的高速發(fā)展趨勢下，擬將半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)作為公司戰(zhàn)略發(fā)展的新方向。”從百傲化學(xué)的經(jīng)營狀況來看，受宏觀經(jīng)濟(jì)波動、市場競爭加劇以及環(huán)境變化等多重因素影響，公司產(chǎn)品價格有所下滑，導(dǎo)致盈利能力未能達(dá)到預(yù)期水平。2023年百傲化學(xué)工業(yè)殺菌劑毛利率為52.58%，同比下降3.11%。百傲化學(xué)的這一業(yè)績下滑趨勢延續(xù)到了前三季度報中。前三季度營收約8.96億元，同比增加5.26%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約2.54億元，同比減少10.15%。百傲化學(xué)此次跨界半導(dǎo)體，是尋求多元化發(fā)展，提升業(yè)績的一項(xiàng)戰(zhàn)略舉措。但這一決策涉及多方面考量。
一方面，百傲化學(xué)的標(biāo)的公司同樣也存在技術(shù)壁壘高的難題。百傲化學(xué)的標(biāo)的公司芯慧聯(lián)主營業(yè)務(wù)范圍涵蓋涂膠顯影機(jī)、光刻機(jī)等黃光制程設(shè)備，濕法清洗設(shè)備，半導(dǎo)體產(chǎn)線自動化設(shè)備，半導(dǎo)體設(shè)備綜合化服務(wù)，以及所需的關(guān)鍵零部件、耗材和電鍍金設(shè)備等。涂膠顯影機(jī)設(shè)備目前基本屬于國外壟斷狀態(tài)，東京電子占據(jù)絕對壟斷，全球市占率達(dá)89%。國內(nèi)芯源微僅占全球市場2.1%。芯源微2023年17億收入，利潤2.5億，24年6.94億收入，利潤7470萬元，目前市值178億，PE為93倍。半導(dǎo)體行業(yè)是一個典型的資金密集型行業(yè)，需要大量的資金投入用于研發(fā)、生產(chǎn)和市場推廣。芯慧聯(lián)在今年才實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，這意味著其盈利能力和市場地位尚不穩(wěn)固。百傲化學(xué)此次的跨界并購不僅面臨巨大的資金壓力，還需要承擔(dān)芯慧聯(lián)未來業(yè)績波動可能帶來的風(fēng)險。
另一方面，芯慧聯(lián)的業(yè)績快速增長。數(shù)據(jù)顯示，芯慧聯(lián)2022年、2023年及2024年上半年的毛利率分別為28.47%、31.19%和65.77%，2024年上半年的數(shù)據(jù)不僅大幅高于前兩年，也高出同行近二十個百分點(diǎn)。以北方華創(chuàng)和盛美上海為例，這兩家公司在今年上半年的毛利率分別為45.5%和50.68%。相比之下，芯慧聯(lián)的毛利率增長勢頭強(qiáng)勁，但未來能否持續(xù)保持這一高增長態(tài)勢，仍需進(jìn)一步觀察。就在今日，上交所對百傲化學(xué)發(fā)了監(jiān)管函。百傲化學(xué)公告稱，公司于10月8日收到上交所下發(fā)的《關(guān)于大連百傲化學(xué)股份有限公司對外投資暨增資事項(xiàng)的監(jiān)管工作函》。在《監(jiān)管工作函》中，上交所針對標(biāo)的公司芯慧聯(lián)新增業(yè)務(wù)營收大幅增長的原因、業(yè)績承諾的可實(shí)現(xiàn)性、分立過程中的安排等方面提出了疑問。
?03結(jié)語
自9月24日并購六條推出以來，并購重組的活躍度明顯提升。特別是跨界并購，盡管此前受到嚴(yán)格監(jiān)管，但這些政策為跨界并購提供了新的契機(jī)，多家企業(yè)也公布了跨界并購計(jì)劃，以實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的多元化和轉(zhuǎn)型升級。
半導(dǎo)體本身就帶著“并購”的屬性。借鑒美國市場的經(jīng)驗(yàn)，過去20年以來，美國上市公司數(shù)量持續(xù)減少。美國股市中的半導(dǎo)體上市公司，從高峰期的幾百家，到目前的98家，市值在1000億美元以上的有15家。美國諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)家獎得主斯蒂格勒說：“縱觀美國大企業(yè)，幾乎沒有哪一家不是在某種程度上通過收購、兼并等資本運(yùn)營手段發(fā)展起來的，也幾乎沒有哪一家是完全通過內(nèi)部積累發(fā)展起來的。”北方華創(chuàng)在回答投資者問時也表示：“并購是半導(dǎo)體裝備公司快速做大的有效手段。”需要注意的是，產(chǎn)業(yè)并購與跨界并購有著不同的價值邏輯。產(chǎn)業(yè)并購是指與上市公司主營業(yè)務(wù)相同或者相關(guān)的并購方對該上市公司實(shí)施的并購行為。其價值導(dǎo)向是并購后的協(xié)同效應(yīng)，即通過并購后的產(chǎn)業(yè)整合提高雙方企業(yè)的績效。
相比之下，跨界并購更容易引起市場的關(guān)注和炒作。一方面，跨界并購意味著公司進(jìn)入了一個新的領(lǐng)域，具有更大的想象空間和發(fā)展?jié)摿?，能夠吸引更多投資者的關(guān)注；另一方面，跨界并購?fù)軌驇順I(yè)務(wù)上的多元化，降低公司的經(jīng)營風(fēng)險，提高公司的抗風(fēng)險能力。對于上市公司來說，并購只是一個開始，如何實(shí)現(xiàn)有效的整合，創(chuàng)造出更大的價值，才是企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。
