繞不過的兆易創(chuàng)新

全球MCU市場基本由海外巨頭壟斷，本土MCU產(chǎn)品正處于“從有到強(qiáng)”、“從有到多”的進(jìn)程中，兆易創(chuàng)新作為本土規(guī)模最大的MCU廠商，正引領(lǐng)這波國產(chǎn)替代浪潮。

本文旨在對兆易創(chuàng)新進(jìn)行全方位解析，從公司歷程、股權(quán)結(jié)構(gòu)、高管背景、產(chǎn)品布局、上下游分析、財(cái)務(wù)分析、品牌力調(diào)研、潛在風(fēng)險等多個角度深入探討，為讀者全面了解該公司提供有價值的參考。

公司歷程

兆易創(chuàng)新成立于2005年，致力于半導(dǎo)體研發(fā)設(shè)計(jì)，于2016年在上交所上市。目前形成存儲器、微控制器和傳感器三大業(yè)務(wù)布局，2022年三者的營業(yè)收入占比分別為：59%、35%、5%。存儲業(yè)務(wù)包含NOR Flash、NAND Flash、DRAM，其中以NOR Flash為主，市場份額國內(nèi)第一、全球第三；MCU板塊是兆易創(chuàng)新最具潛力的業(yè)務(wù)，產(chǎn)品以Arm Cortex-M內(nèi)核為主，市場份額持續(xù)位列本土廠商第一；傳感器業(yè)務(wù)中觸控芯片年出貨近億顆，指紋產(chǎn)品已在多款旗艦、高、中階智能手機(jī)商用前置/后置/側(cè)邊電容和光學(xué)方案，成為市場主流方案商。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

兆易創(chuàng)新成立至今的產(chǎn)品重大事件：

2008年，發(fā)布中國首顆180nm SPI NOR Flash產(chǎn)品，于2011年，量產(chǎn)90nm SPI NOR Flash；

2013年，發(fā)布中國首顆基于Arm Cortex-M3內(nèi)核32位通用MCU和業(yè)界首顆SPI NAND Flash產(chǎn)品；

2016年，發(fā)布中國首顆基于Arm Cortex-M4內(nèi)核32位通用MCU；

2017年，量產(chǎn)38nm SPI NAND Flash；

2018年，發(fā)布中國首顆基于Arm Cortex-M23內(nèi)核32位通用MCU；

2019年，推出全球首顆基于RISC-V內(nèi)核的GD32V系列32位通用MCU產(chǎn)品，同年完成對思立微100%股權(quán)收購，切入傳感器領(lǐng)域。另外，SPI NOR Flash通過AEC-Q100車規(guī)認(rèn)證；

2020年，推出行業(yè)領(lǐng)先的2Gb SPI NOR Flash產(chǎn)品，并量產(chǎn)24nm 4Gb SPI NAND Flash產(chǎn)品。同年，發(fā)布中國首顆基于ARM Cortex-33內(nèi)核的高性能通用MCU；

2021年，公司首顆自有品牌DRAM產(chǎn)品4Gb DDR4 GDQ2BFA4系列發(fā)布；

2022年9月，公司首顆基于Arm Cortex-M33內(nèi)核的GD32A503系列車規(guī)級MCU發(fā)布；

2023年5月11日，推出中國首款基于Arm Cortex-M7內(nèi)核的GD32H737/757/759系列超高性能微控制器，意義重大。

從兆易創(chuàng)新歷年的產(chǎn)品發(fā)布，可見其在NOR Flash、MCU等領(lǐng)域研發(fā)能力強(qiáng)悍。

股權(quán)結(jié)構(gòu)、高管背景

兆易創(chuàng)新股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散，創(chuàng)始人為實(shí)際控制人。截至2023年一季度，公司創(chuàng)始人兼董事長朱一明直接持有公司6.86%股份，同時通過一致行動人InfoGrid Limited（員工持股平臺）間接持有公司股權(quán)比例為3.74%，實(shí)際合計(jì)持有公司10.60%的表決權(quán)，為公司實(shí)際控制人。前五大股東還包括香港中央結(jié)算有限公司、國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司、資本大佬葛衛(wèi)東，持股比例分別為4.61%、3.12%和2.62%。

數(shù)據(jù)來源：iFind

公司高管技術(shù)背景亮眼。董事長朱一明曾任ipolicy Networks Inc.資深工程師、Monolithic System Technologies Inc.項(xiàng)目主管；總經(jīng)理何衛(wèi)曾任北京微電子技術(shù)研究所集成電路部副主任、中芯國際北京銷售部副處長；分管存儲器、MCU事業(yè)部的胡洪、李寶魁分別擔(dān)任公司董事和副總經(jīng)理，兩人均為芯片設(shè)計(jì)工程師背景。

產(chǎn)品布局

1、存儲：橫跨Nor Flash+SLC NAND Flash+DRAM

Nor Flash布局完善。兆易創(chuàng)新是率先研發(fā)并成功推出SPI NOR Flash的公司之一，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)較為全面的布局。SPI NOR Flash是兆易創(chuàng)新存儲器業(yè)務(wù)的基本盤，可提供多達(dá)16種容量選擇，覆蓋512Kb到2Gb，滿足多種實(shí)時操作系統(tǒng)所需的不同存儲空間；并且，擁有四種不同電壓范圍，分別為3V、1.8V、1.2V以及針對電池供電應(yīng)用推出的1.65-3.6V寬壓供電的產(chǎn)品系列；同時，提供多達(dá)27種不同的封裝選項(xiàng)，可滿足客戶不同應(yīng)用領(lǐng)域?qū)θ萘?、電壓以及封裝形式的需求。從下游應(yīng)用領(lǐng)域來看，兆易創(chuàng)新目前的產(chǎn)品布局可滿足汽車電子、工控、5G基站等需求，下游應(yīng)用前景廣闊。目前，兆易創(chuàng)新NOR Flash產(chǎn)品主要工藝節(jié)點(diǎn)在55nm。

切入SLC NAND?Flash利基市場。存儲顆粒主要可以分為SLC、MLC、TLC 和QLC，其單位存儲比特?cái)?shù)依次提升，因此單位容量存儲成本逐步降低，但是可擦除次數(shù)亦指數(shù)級下降，使用壽命大幅降低。當(dāng)前消費(fèi)級市場中MLC和TLC顆粒兼顧了容量與成本，是市場主流需求顆粒，而SLC顆粒在四類顆粒中擁有最為穩(wěn)定的性能，使用壽命遠(yuǎn)超普通顆粒，因此下游主要面向工控、汽車、通信等對穩(wěn)定性、使用壽命有較高要求的公司。

兆易創(chuàng)新SPI NAND Flash和Parallel NAND Flash兩類產(chǎn)品以SLC顆粒為主，SLC NAND?Falsh作為NOR Flash在較高容量（1Gb-8Gb）市場的補(bǔ)充，目前已實(shí)現(xiàn)1Gb-8Gb容量覆蓋，電壓包括1.8V和3V。經(jīng)過多年研發(fā)積累，NAND產(chǎn)品工藝制程在38nm、24nm實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，工藝正進(jìn)一步向19nm推進(jìn)。GD5F全系列產(chǎn)品通過AEC-Q100車規(guī)級認(rèn)證，產(chǎn)品在下游工控、機(jī)頂盒、通訊、可穿戴設(shè)備等領(lǐng)域有著廣泛應(yīng)用。

2、MCU：研發(fā)能力本土最強(qiáng)

MCU產(chǎn)品研發(fā)能力強(qiáng)，內(nèi)核采用Arm Cortex-M和RISC-V。兆易創(chuàng)新作為國內(nèi)規(guī)模最大的MCU廠商，依靠精準(zhǔn)的市場定位，持續(xù)推出高性能、高集成度、高穩(wěn)定性、低功耗的MCU產(chǎn)品。兆易創(chuàng)新是中國第一家推出Arm Cortex-M3/M4/M23/M33/M7內(nèi)核通用MCU產(chǎn)品系列的公司，并在全球首家推出RISC-V內(nèi)核通用32位MCU產(chǎn)品系列。目前兆易創(chuàng)新MCU產(chǎn)品已成功量產(chǎn)38大產(chǎn)品系列、超過450款MCU產(chǎn)品供市場選擇。為應(yīng)對MCU客戶無線連接需求，全面量產(chǎn)GD32W515系列Wi-Fi產(chǎn)品；在汽車應(yīng)用領(lǐng)域，發(fā)布GD32A503系列車規(guī)級MCU產(chǎn)品，為車身控制、車用照明、智能座艙、輔助駕駛及電機(jī)電源等場景提供開發(fā)之選。目前，兆易創(chuàng)新MCU產(chǎn)品的工藝制程集中在55nm及40nm。

數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、與非網(wǎng)制作

MCU開發(fā)生態(tài)豐富。GD32MCU開發(fā)工具提供完善的產(chǎn)品線配套開發(fā)工具，助力開發(fā)者實(shí)現(xiàn)迅速、便捷的應(yīng)用開發(fā)，同時聯(lián)合全球領(lǐng)先的合作廠商，推出并支持多種集成開發(fā)環(huán)境IDE、開發(fā)套件EVB、圖形化界面GUI、安全組件、嵌入式AI、操作系統(tǒng)和云連接方案等豐富、全面的開發(fā)生態(tài)，幫助開發(fā)者輕松上手使用。

3、傳感器：業(yè)務(wù)協(xié)同MCU/Flash

2019年，兆易創(chuàng)新完成對思立微100%股權(quán)收購，切入傳感器領(lǐng)域。思立微的指紋識別產(chǎn)品，產(chǎn)品線涵蓋觸控芯片、電容/屏下光學(xué)指紋芯片等業(yè)務(wù)作為芯片元件的下游延伸，是IOT業(yè)務(wù)的切入點(diǎn)。2016年以前，思立微以觸控芯片為主，觸控芯片收入占比達(dá)80%，此后業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，重點(diǎn)發(fā)展指紋識別芯片，2018年指紋識別收入占比達(dá)80%。

思立微的傳感器業(yè)務(wù)目前在LCD觸控、電容指紋、光學(xué)指紋市場有廣泛的應(yīng)用，觸控芯片年出貨近億顆。指紋產(chǎn)品多年來已在多款旗艦、高、中階智能手機(jī)商用前置/后置/側(cè)邊電容和光學(xué)方案，成為市場主流方案商。

另外，指紋識別系統(tǒng)包括指紋識別傳感器、MCU、存儲、算法等，兆易創(chuàng)新可將自研MCU和Flash，用于思立微的指紋識別系統(tǒng)中，提供更優(yōu)的整體解決方案。

上下游分析

兆易創(chuàng)新存在供應(yīng)商集中的風(fēng)險。兆易創(chuàng)新采用Fabless模式經(jīng)營，上游供應(yīng)商主要是晶圓廠。根據(jù)公司招股說明書，2013年-2015年兆易創(chuàng)新對中芯國際和武漢新芯的采購金額分別位列第一、第二，占當(dāng)年公司采購總額的比例合計(jì)為72.57%、66.36%、68.96%，2022年兆易創(chuàng)新前兩大客戶的采購金額占比已降至48.0%。

數(shù)據(jù)來源：兆易創(chuàng)新招股書

Fabless模式下的IC設(shè)計(jì)公司，其上游主要采購主要涉及晶圓代工和封測，而晶圓代工和封測行業(yè)的市場集中度是非常高的，全球先進(jìn)的晶圓代工制造企業(yè)投入巨大，除了IDM企業(yè)能夠自建晶圓生產(chǎn)線自用之外，僅有少數(shù)企業(yè)具備實(shí)力建設(shè)用于代工的晶圓生產(chǎn)線。所以Fabless模式下的IC設(shè)計(jì)公司上游頭部供應(yīng)商的采購金額占比都比較高，這是行業(yè)特性。

這樣的行業(yè)特性會導(dǎo)致：

①當(dāng)芯片市場需求旺盛時，存在代工廠產(chǎn)能無法滿足需求的風(fēng)險；

②同時，存在被海外國家制裁，限制代工的風(fēng)險；

③與一般的Fabless集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)不同，閃存芯片工藝較為特殊，需在生產(chǎn)工藝上與晶圓廠保持深度合作。在產(chǎn)品研發(fā)過程中，需要晶圓廠與閃存芯片公司密切配合，進(jìn)行產(chǎn)品工藝和質(zhì)量上的調(diào)試。因此，兆易創(chuàng)新存儲業(yè)務(wù)受晶圓廠的合作意愿和代工技術(shù)水平影響。隨著兆易創(chuàng)新產(chǎn)品進(jìn)入更加先進(jìn)的工藝節(jié)點(diǎn)，存在研發(fā)出了新產(chǎn)品，但晶圓廠缺乏配套的生產(chǎn)工藝或合作意愿，從而無法滿足代工需求的風(fēng)險。

下游客戶分散、產(chǎn)品應(yīng)用廣泛。根據(jù)兆易創(chuàng)新招股說明書，展訊通信（上海）有限公司和RDA TECHNOLOGIES LIMITED分別是兆易創(chuàng)新2013年第一大和第二大客戶，紫光集團(tuán)有限公司于2013年收購展訊通信（上海）有限公司，2014年收購RDA TECHNOLOGIES LIMITED，若以收購后的口徑，2013年-2015年，兆易創(chuàng)新下游最大的客戶為紫光集團(tuán)有限公司，三年貢獻(xiàn)的營業(yè)收入占比分別為：35.42%、27.94%、23.28%，頭部客戶集中度呈現(xiàn)明顯的下降趨勢。

另外，兆易創(chuàng)新在2016年至今，MCU業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，下游應(yīng)用廣泛，涉及消費(fèi)電子、工業(yè)電子、汽車電子等；2019年，兆易創(chuàng)新完成對思立微100%股權(quán)收購，傳感器業(yè)務(wù)也擴(kuò)大了公司營收規(guī)模。根據(jù)2022年財(cái)報，兆易創(chuàng)新第一大客戶的集中度已經(jīng)降至7.08%。

數(shù)據(jù)來源：兆易創(chuàng)新招股書

財(cái)務(wù)分析

過去5年?duì)I收CAGR高達(dá)37.9%，短期受累半導(dǎo)體下行周期。2022年?duì)I業(yè)收入81.3億元，同比增速-4%，2018-2022年CAGR為37.9%。其中存儲芯片營收占比59.3%，2022年同比增速-11%，2018-2022年CAGR為27.3%，MCU營收占比34.8%，2022年同比增速15%，2018-2022年CAGR為62.7%。

因半導(dǎo)體行業(yè)處于下行周期，存儲芯片和MCU價格較去年同期高位均大幅下降，2023年一季度公司營業(yè)收入2.9億元，同比下跌40%，行業(yè)整體表現(xiàn)均不佳。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

MCU業(yè)務(wù)帶來第二增長曲線。2018-2022年公司MCU銷量從0.97億顆增長至3.46億顆，CAGR為37.3%，出貨量持續(xù)提升，期間ASP同步大幅上漲，MCU產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。同期存儲器銷量由19.7億顆緩慢上升至22.6億顆，CAGR僅為3.4%，但自有品牌DRAM的發(fā)展以及SPI NOR Flash、SPI NAND Flash產(chǎn)品持續(xù)迭代，產(chǎn)品組合價值提升，擴(kuò)大應(yīng)用場景，未來同樣值得期待。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

高毛利率MCU業(yè)務(wù)占比提高，疊加2019-2021年的半導(dǎo)體上行周期，公司利潤率顯著提高。2022年兆易創(chuàng)新歸母凈利潤20.5億元，同比下跌12.2%，2018-2022年CAGR為50%。期間歸母凈利潤明顯高于營收增速，一來，高毛利率的MCU業(yè)務(wù)比重持續(xù)提升，二來，2019-2021年半導(dǎo)體行業(yè)處于上行周期，同時汽車電子缺芯助推整個行業(yè)芯片價格上行。兆易創(chuàng)新整體毛利率從2018年的38%提升至2022年的48%，經(jīng)營利潤率從19%提升至27%。

2023年一季度公司歸母凈利潤1.5億元，同比下跌78.1%，公司毛利率下跌至38%，但因費(fèi)用相對剛性，營收下滑致使費(fèi)用率被動提升，經(jīng)營利潤率下滑更明顯，至11%。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

2022年研發(fā)費(fèi)用9.4億元，費(fèi)用率11.5%，研發(fā)費(fèi)用2018-2022年CAGR為45.6%。兆易創(chuàng)新注重研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率逐年提高，費(fèi)用率從2018年的9%提升至2022年的12%。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

同期，銷售和管理費(fèi)用比例相對穩(wěn)定，維持在9%左右。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報，與非網(wǎng)制作

品牌力調(diào)研

兆易創(chuàng)新位列本土MCU廠商品牌力第一。與非網(wǎng)采用線上調(diào)研問卷的方式，來獲取MCU相關(guān)從業(yè)者心中的MCU廠商品牌力，調(diào)研問卷共回收398份樣本數(shù)據(jù)，調(diào)研群體角色以研發(fā)工程師為主，占比71%。調(diào)研群體攻關(guān)方向主要集中在消費(fèi)電子、工業(yè)控制、汽車電子，三者的占比分別為：43%、26%、13%。前十名廠商依次為：兆易創(chuàng)新、極海半導(dǎo)體、樂鑫科技、國芯科技、中穎電子、華大半導(dǎo)體、國民技術(shù)、中微半導(dǎo)、復(fù)旦微電子、沁恒微電子。以上企業(yè)具有較高的品牌認(rèn)知度，其中兆易創(chuàng)新的品牌力遙遙領(lǐng)先，在398份樣本數(shù)據(jù)中，有196份樣本選擇了兆易創(chuàng)新，這與其MCU業(yè)務(wù)規(guī)模大小相匹配，其GD32系列MCU產(chǎn)品有較高的知名度。

數(shù)據(jù)來源：與非網(wǎng)

綜合點(diǎn)評

優(yōu)勢：

Flash產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級。兆易創(chuàng)新Flash存儲產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶動均價穩(wěn)步提升，存儲業(yè)務(wù)毛利率也隨著大容量產(chǎn)品占比提升、客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、工業(yè)汽車等占比提升而持續(xù)提升。SPI NOR Flash方面，已實(shí)現(xiàn)2Gb容量產(chǎn)品量產(chǎn)，目前產(chǎn)品制程以55nm為主，制程上正向40nm推進(jìn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢明顯。SLC NAND Flash方面，公司SPI NAND Flash和Parallel NAND Flash兩類產(chǎn)品以SLC顆粒為主，目前已實(shí)現(xiàn)1Gb-8Gb容量覆蓋，產(chǎn)品工藝制程已達(dá)到24nm，正進(jìn)一步向19nm推進(jìn)。同時，GD5F全系列均已通過AEC-Q100車規(guī)級認(rèn)證，并且在車規(guī)級GD25基礎(chǔ)上形成了有效的擴(kuò)展。

MCU研發(fā)能力強(qiáng)、產(chǎn)品組合價值量快速提升。兆易創(chuàng)新作為國內(nèi)MCU市場規(guī)模最大的公司，其MCU研發(fā)推出能力在本土廠商中非常強(qiáng)悍，是中國第一個推出Arm Cortex-M3、Cortex-M4、Cortex-M23、Cortex-M33及Cortex-M7內(nèi)核通用MCU產(chǎn)品系列的公司，并全球首家推出RISC-V內(nèi)核通用32位MCU產(chǎn)品系列。MCU產(chǎn)品不斷向中高端拓展，產(chǎn)品組合價值量逐年提高，從2018年的4.14元/顆到2022年的8.17元/顆。

潛在風(fēng)險：

NOR Flash大客戶砍單風(fēng)險。兆易創(chuàng)新取代華邦電子，成為蘋果AirPods唯一的Nor Flash供應(yīng)商，獲得2021年新款A(yù)irPods的大訂單。蘋果作為果鏈的食物鏈頂端，對供應(yīng)鏈的安全非常重視。AirPods的Nor Flash大訂單，對于兆易創(chuàng)新來說，是機(jī)會也是風(fēng)險。