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文：談擎說AI
就像丑媳婦遲早都要見公婆那樣，在最近的財(cái)報季，禾賽科技也“領(lǐng)”著上市后第一份年報，正式面見了資本市場和無數(shù)投資者們。
從紙面數(shù)據(jù)來看，禾賽科技的這份年報雖然算不上俊，但也絕對不丑。
比如在營收方面，禾賽科技就一如既往地保持著過去的高增長態(tài)勢。第四季度營收5.612億元，同比增長37.1%；全年?duì)I收18.77億元，同比增長56.1%。
至于說“不俊”，則是因?yàn)楹藤惖摹袄厦 薄獌衾麧櫶潛p仍在繼續(xù)，并且還進(jìn)一步拉大了。2020年—2023年，禾賽科技的歸母凈利潤分別為-1.07億元、-2.45億元、-3.01億元和-4.76億元。
如果再加上同期連續(xù)下滑的毛利率水平，禾賽科技交出了一份好壞參半的成績單。
而這也讓不少股民對于禾賽科技的未來投資價值產(chǎn)生了些許的迷?！?/p>
那么問題來了，禾賽科技到底是怎樣的一個投資標(biāo)的呢？
//不確定性，依然是禾賽科技的最大投資謎題？
既然是投資，那就要從資本市場賴以立身的“三碗面”視角來看禾賽科技：
一是基本面，主要關(guān)注兩點(diǎn)：業(yè)務(wù)營收的成長性與盈利狀況。
先從財(cái)報來看，禾賽去年和今年的業(yè)務(wù)重心都是ADAS激光雷達(dá)。
2023年禾賽全年激光雷達(dá)交付量為222116臺，同比增長176.1%。其中，ADAS激光雷達(dá)總交付量為194910臺，同比增長214.8%。并且在第四季度，禾賽科技的激光雷達(dá)累計(jì)交付量還突破了30萬臺，成為業(yè)內(nèi)首個創(chuàng)下此里程碑的車載激光雷達(dá)公司。
業(yè)務(wù)市場的走俏，反應(yīng)到禾賽業(yè)績層面就表現(xiàn)為了營收的高增長。
那么，這份高增長具不具備可持續(xù)性呢？答案是不確定。
正常來說，隨著以零跑C10為代表的15萬元以下的智駕車型上市，智能駕駛也將吹響大規(guī)模下沉的號角。那么作為智駕的“眼睛”——激光雷達(dá)的市場增長空間無疑是不斷增長的，禾賽的營收成長性也是有保證的。
但一個不容忽視的問題是，當(dāng)前的汽車行業(yè)對于智駕技術(shù)路線還沒有完全固定下來。以禾賽為代表的激光雷達(dá)只是車企們的其中一個選擇，而不是唯一選擇。
比如性能接近的、成本更低的4D毫米波雷達(dá)；又比如以特斯拉為代表的純視覺方案，包括比亞迪、理想、小鵬在內(nèi)的各大車企們，至今都還在進(jìn)行著上述各種技術(shù)路線的嘗試。
這就意味著，只要ADAS的技術(shù)路線之爭沒有塵埃落定，那么前邊提到的禾賽科技的營收成長性其實(shí)都蒙著了一層不確定的陰霾。畢竟，激光雷達(dá)業(yè)務(wù)幾乎是禾賽的全部，一旦智駕技術(shù)路線發(fā)生改弦易張，禾賽現(xiàn)在所有的估值邏輯都將完全坍塌。
所以很尷尬，現(xiàn)在禾賽既有看得見的營收成長性，也有晦澀危險的業(yè)務(wù)不確定性，投資者們?nèi)绾稳∩峥赡苓€需慎重考慮……
再來看利潤方面。對于禾賽毛利率的下滑，凈利潤的持續(xù)虧損，從財(cái)報視角解讀就是，主營成本太高，拖垮了毛利率表現(xiàn)；三費(fèi)規(guī)模太高，又進(jìn)一步擠壓了利潤空間。
近三年來，禾賽科技的營業(yè)成本增幅分別為91.94%、115.56%、66.37%，均高于同期營收增速。與此同時，2023年禾賽的三費(fèi)（研發(fā)、營銷和一般及行政費(fèi)用）總規(guī)模又達(dá)到了12.59億元，占總營收的67.08%。
如果投資者單看這兩組數(shù)據(jù)，禾賽科技幾乎沒有任何投資價值可言。但事實(shí)上，毛利率的下滑，主要是禾賽“以價換量”的市場結(jié)果，是其在2023年明著打的一張策略牌。
所以從這個角度看，禾賽想要改善毛利的方法似乎就有兩種：一種是停止低價打法。但客觀來講，由于現(xiàn)在的激光雷達(dá)沒有獨(dú)立行情，更多是依附于新能源汽車行業(yè)發(fā)展。所以在當(dāng)前汽車行業(yè)價格戰(zhàn)的主旋律下，禾賽很難在此時主動停手以價換量的打法。
另一種則是等待由產(chǎn)品市場規(guī)模增長所帶來的邊際成本遞減，達(dá)到激光雷達(dá)降價的市場極限位置，從而超越盈虧線平衡。
對于這一時刻，禾賽給出的預(yù)測時間是2025年。但是從2023年禾賽科技超高增長的激光雷達(dá)交付量，以及尚未出現(xiàn)增速下滑的營業(yè)成本來看，其實(shí)際利潤扭虧的時間可能還要再往后延長一段時間。
至于高費(fèi)用的問題，這個基于市場競爭考慮，相信大部分投資者們也都明白，現(xiàn)階段的禾賽幾乎不太可能會在費(fèi)用端做出大幅優(yōu)化。
就比如從2023年的激光雷達(dá)出貨量來看，禾賽確實(shí)有所領(lǐng)先，但老對手速騰聚創(chuàng)的表現(xiàn)卻要更加亮眼，同年銷量超25萬臺激光雷達(dá)。也就是說，禾賽還處于追趕者的市場地，其高度需要用技術(shù)研發(fā)維持產(chǎn)品競爭力，用營銷保住市場規(guī)模優(yōu)勢……
那么總結(jié)下來就一句話，在短時間內(nèi)禾賽“盈利是不可能盈利的”，投資者對此就不用抱有太多期望了。
二是資金面方面，對于像禾賽這樣的基本面尚未盈利的初創(chuàng)公司，投資者們需要關(guān)注的點(diǎn)有兩個：資金儲備和現(xiàn)金流情況。
不過，或許是因?yàn)槿ツ瓴磐瓿苫I資上市的緣故，所以現(xiàn)在禾賽的資金表現(xiàn)還算不錯。天眼查APP顯示，截止到2023年年末，其現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物、限制性現(xiàn)金和短期投資總計(jì)達(dá)到了人民幣31.44億元，年度經(jīng)營現(xiàn)金流首次實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。這也算是給了禾賽和不少投資者們繼續(xù)堅(jiān)持下去的信心。
三是情緒面：對禾賽科技來說，當(dāng)前最大的利空情緒面莫過于漂亮國，消息一出，其股價還是大跌超30%。
其實(shí)從投資的角度看，像禾賽這種懸而未決的刀，反而更加地讓人折磨。
畢竟，誰也不知道這把刀什么時候落地？所以只要有消息傳出，美股上市的禾賽科技大概率還是會狂跌。同時，誰也不知道打擊的力度是有多大？如果像華為那樣的從上游到下游全產(chǎn)業(yè)鏈，那么即便是在國內(nèi)，禾賽也可能會受到極大的不利影響。
而且更重要的是，這種不講道理的“狼來了”的情緒面利空，很難能讓投資者們真正摸到禾賽科技的股價底部，所以可能會導(dǎo)致部分投資者出現(xiàn)“抄底抄到半山腰”的尷尬……
//單一營收結(jié)構(gòu)下，禾賽的投資安全邊際有點(diǎn)低？
投資很有意思的一點(diǎn)是：
對同一件事，不同人有不同的見解，不同視角也有不同的理解和認(rèn)知。
就像我們現(xiàn)在跳出數(shù)據(jù)迷障，純粹從市場端來看，就不難發(fā)現(xiàn)當(dāng)前的禾賽科技還存在著另一個明顯的投資硬傷，即業(yè)務(wù)營收結(jié)構(gòu)單一，甚至是全盤梭哈ADAS激光雷達(dá)業(yè)務(wù)。
這可以看作是禾賽科技的安全邊際問題，同時也是持續(xù)性問題。
從市場角度來講，任何科技賽道，本質(zhì)上都是在隨時間用“加法”去做“減法”。
我們可以來看自動駕駛的那些硬科技，就像馬斯克以前常diss搞激光雷達(dá)的公司“吃棗藥丸”，這兩年激光雷達(dá)價格暴降，不少人都對特斯拉還要堅(jiān)持純視覺方案提出了質(zhì)疑。
不過在談擎說AI看來，這其實(shí)本質(zhì)上就是一個像是卷芯片算力一樣的壁壘問題，激光雷達(dá)方案再便宜，和純視覺方案相比價格也不一定更劃算。
硬件的冗余很大程度上是為了彌補(bǔ)軟件的欠缺，那么如果軟件能優(yōu)化到很強(qiáng)，那么自然就可以用減法，以競品難達(dá)到的硬件成本做到相同甚至更優(yōu)的技術(shù)。
所以看似“執(zhí)拗”于純視覺，其實(shí)這也是特斯拉在自動駕駛技術(shù)領(lǐng)域的一個強(qiáng)壁壘，同時也是其投資價值的體現(xiàn)。
那么蔚小理，或者內(nèi)燃機(jī)時代走來的傳統(tǒng)車企們，大家不想做減法嗎？答案必然是否定的。
就像智駕在過去大多采用“多傳感器融合+高精地圖”方案，高精地圖也一度被認(rèn)為是智駕剛需的配套產(chǎn)品。
但幾年轉(zhuǎn)瞬過去，高算力芯片成為現(xiàn)實(shí)，數(shù)據(jù)池不斷積累，算法不斷優(yōu)化，重感知輕地圖已經(jīng)成為了可以實(shí)現(xiàn)的方案。
那么如果把高精度圖與激光雷達(dá)對比呢？本質(zhì)上似乎也是相通的。
如果當(dāng)年大家說自動駕駛沒辦法離開高精地圖，其實(shí)能理解，畢竟大家都在用，“領(lǐng)頭羊”特斯拉也離不了，但要是說離不開激光雷達(dá)，那么又要如何解釋特斯拉呢？
所以激光雷達(dá)的本質(zhì)是什么？也許某種程度上就像是一塊貼在技術(shù)缺憾和先機(jī)需求矛盾裂縫上的膏藥，這對行業(yè)來說是一盆拔涼的水，同時也是一個值得投資者們思考的問題。
我們再回到這片春暖花開的市場上，一個延伸問題就出來了，那就是短短幾年后萬一激光雷達(dá)真的覆了今天高精地圖可能出現(xiàn)的轍，屆時要怎么辦？
大疆、華為或者國際市場上法雷奧等多面手玩家不用過多贅述，其抗風(fēng)險能力無疑會強(qiáng)很多，但初創(chuàng)企業(yè)們則不然，如果我們對看一下速騰聚創(chuàng)、圖達(dá)通等的業(yè)務(wù)布局，其實(shí)都或多或少有意識地在做抗風(fēng)險冗余。
尤其是圖達(dá)通，手握蔚來訂單，其ADAS激光雷達(dá)出貨量和前兩強(qiáng)相比似乎很難恭維，但從自動駕駛到智慧城市、智慧高速、全息治超等等，其布局領(lǐng)域也是三家中相對較寬泛的。但在禾賽科技這一邊，當(dāng)前其產(chǎn)品矩陣?yán)?，除了自動駕駛激光雷達(dá)外就僅有甲烷遙測儀的相關(guān)產(chǎn)品。
在這種情況下，如何面對單一產(chǎn)品營收結(jié)構(gòu)下的未來潛在風(fēng)險，或許就成了禾賽和無數(shù)股東投資者們在出貨量以外，不妨思考的一個風(fēng)險與價值問題……
免責(zé)聲明:本文基于公司法定披露內(nèi)容和已公開的資料信息，展開評論，但作者不保證該信息資料的完整性、及時性。另：股市有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。文章不構(gòu)成投資建議，投資與否須自行甄別。
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