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在科創(chuàng)板開閘之初，資本市場給芯片行業(yè)帶來了全要素的整體性重估，主要是高估，由此形成了“科創(chuàng)板紅利”。
在科創(chuàng)板紅利形成并放大的背景下，“套利型投資”開始流行。許多人開始認(rèn)為，即便不參與生產(chǎn)要素的培育和生長，利用信息差，也可以將其從一級市場帶到二級，變現(xiàn)走人。
但是，這個(gè)看法是錯(cuò)誤的，里面有一個(gè)嚴(yán)重的歸因錯(cuò)誤?？苿?chuàng)板開閘之初上市的企業(yè)，之所以值那么多錢，高出來的估值的錢，只是順帶的，帶很大運(yùn)氣成分。而他們在長達(dá)十幾年里賺的經(jīng)營的錢，往往容易被人所忽視。也就是說，沒有從0到1的曲折，后面1到100的資本增值，也就無從談起。實(shí)際上，中國芯片行業(yè)曾有一批很老的投資者，投資了大量的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，但后面賠了個(gè)精光。認(rèn)為投芯片就能暴富的想法，是經(jīng)不起時(shí)間檢驗(yàn)的。
實(shí)際上呢，隨著時(shí)間的推移，科創(chuàng)板紅利消失了，套利型投資也宣告死亡。
簡單來說，因?yàn)槎壨顿Y者對芯片行業(yè)的認(rèn)識程度大大提高，整個(gè)芯片行業(yè)的估值體系回歸常態(tài)，不是真稀缺、沒有真增長，已不能講圓一個(gè)故事。實(shí)際上，不參與生產(chǎn)要素的生長過程，已不能獲得超額收益。
本文試圖復(fù)盤芯片行業(yè)投資熱始末，分為以下部分：
1. 芯片熱的幾個(gè)跡象；
2. 復(fù)制互聯(lián)網(wǎng)模式；
3. 估值塌方與依舊堅(jiān)挺；
4. 一些隱憂；
5. 回歸天道。
01、芯片熱的幾個(gè)跡象
按照芯片行業(yè)產(chǎn)品的生命周期來看，科創(chuàng)板前兩年，芯片熱有三個(gè)跡象：
一些尚處于快速變化、產(chǎn)品定義沒有成熟的芯片企業(yè)，如寒武紀(jì)等，因?yàn)閹?a class="article-link" target="_blank" href="/e/1592241.html">人工智能概念，被市場熱炒。
一些在海外市場主營成熟芯片產(chǎn)品的企業(yè)，被嫁接到國內(nèi)市場，幾宗大型海外并購，向人們展示了跨境套利的廣闊前景，如君正、韋爾、聞泰在這一時(shí)期涌現(xiàn)。
一些成立較早、在國內(nèi)市場主營成熟芯片產(chǎn)品的企業(yè)，在2019年后的高景氣周期中迎來戴維斯雙擊，如瀾起、卓勝微、兆易創(chuàng)新，在這一時(shí)期增收也增利，在財(cái)務(wù)上都比較健康。
02、復(fù)制互聯(lián)網(wǎng)模式
科創(chuàng)板紅利帶來了大量的資本，市場上進(jìn)而出現(xiàn)了仿照互聯(lián)網(wǎng)模式高舉高打、飽和攻擊的一種打法。這種打法的核心，在于對稀缺要素（如人才、設(shè)備、晶圓產(chǎn)能）競拍高價(jià)然后獨(dú)占，以此排異競爭者，在一開始形成“護(hù)城河”。尤其在芯片設(shè)計(jì)領(lǐng)域，這一現(xiàn)象較為普遍。
芯片行業(yè)的資本擴(kuò)張持續(xù)了一段時(shí)間，到了現(xiàn)在，二級市場對于芯片行業(yè)的定價(jià)正在重構(gòu)，具體到上述的三類芯片企業(yè)，具體表現(xiàn)為：
對于那些產(chǎn)品定義和商業(yè)模式仍在迷茫的企業(yè)，大家已經(jīng)沒有耐心了；
對于那些跨境并購整合而來的企業(yè)，投資者在謹(jǐn)慎觀望，嫁接到中國市場不是保證增長的靈藥，一些企業(yè)經(jīng)過疫情、砍單潮等波折，反而只是回到了收購前的水平，估值自然也就大幅縮水；
那些老一代的芯片企業(yè)，估值還算堅(jiān)持住了，但也坐了過山車，他們是資本市場最優(yōu)質(zhì)的芯片資產(chǎn)，老業(yè)務(wù)穩(wěn)健，但是增長不能說引人注目，新業(yè)務(wù)的開拓較多也處于摸索期，不是現(xiàn)在就能摘桃子的階段，因而有較大不確定性。
03、估值塌方與依舊堅(jiān)挺
轉(zhuǎn)眼間，芯片行業(yè)迎來了冰火兩重天，冰的有一些案例：
指紋芯片企業(yè)重跌，“一代拳王”之后找不到方向。這不是個(gè)案，很多數(shù)字芯片設(shè)計(jì)企業(yè)都身處這個(gè)嚴(yán)峻的困境，只能在缺貨潮來的時(shí)候撈一把就走，接下來就是勉強(qiáng)維持生存，對于開拓新的場景也無所適從。
手機(jī)砍單潮下，該崩的都崩了，PA龍頭市值不足兩百億。任技術(shù)壁壘有多高，人才有多牛，市場是不認(rèn)賬的，不賺錢的就給不起來估值。
在估值塌方的大背景下，估計(jì)有不少泡沫不能得到兌現(xiàn)，以為科創(chuàng)板人傻錢多的，怕是要失望了。
當(dāng)然，芯片行業(yè)不只有估值塌方的，也有依舊堅(jiān)挺的，火的有一些案例：
芯片設(shè)備老當(dāng)益壯，在晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)潮下，許多專精于特定工序設(shè)備的廠商，業(yè)績依舊高速增長，老美繼續(xù)卡脖子，景氣反而越好，正所謂缺什么補(bǔ)什么。
具備自主知識產(chǎn)權(quán)的國產(chǎn)CPU風(fēng)采依舊，龍芯的“自研IP+基礎(chǔ)軟件組件”得到市場認(rèn)可，芯片行業(yè)的敘事在深入。
可見，真正稀缺的、依舊增長的，仍然會(huì)維持其強(qiáng)大。資本市場已經(jīng)過了芯片行業(yè)的科普“補(bǔ)課”期，什么是真金，自然能夠經(jīng)受火煉。
04、一些隱憂
在資本市場劇變的背景下，套利型投資卻仍在大行其道，值得我們警惕。此處所指的套利型投資，不只是資金套利，還包括畫PPT、動(dòng)用社會(huì)關(guān)系、無序漲價(jià)等廣泛意義上的套利行為。以下僅舉幾例：
一些設(shè)計(jì)公司學(xué)生創(chuàng)業(yè)，毀約T家，但不影響各種宣布戰(zhàn)略合作，上游不信任；
一些設(shè)計(jì)公司漲價(jià)的時(shí)候漫天要價(jià)，不做好品控，投機(jī)心態(tài)嚴(yán)重，下游模組廠等深受其害；
一些廠子的股權(quán)斗爭波譎云詭，大資本和一些其他勢力習(xí)慣于摘成熟的桃子，摘完便驅(qū)逐管理層，不是你死就是我活，這么一斗，高速發(fā)展的黃金期錯(cuò)過了，誰受益誰受損？
一些大算力芯片公司在投資人壓力之下，對外動(dòng)輒講“國產(chǎn)”、“自研”，暗地里卻是廣泛利用多地芯片設(shè)計(jì)外包團(tuán)隊(duì)，對外讓人以為是對標(biāo)英偉達(dá)，追逐星辰大海，實(shí)際上瞄準(zhǔn)的是不可言說的XC市場，遮遮掩掩；
此外，還有一些風(fēng)格浮夸、不知所云的芯片行業(yè)發(fā)布會(huì)，已經(jīng)成了廣告法的法外之地。如果說迫于外力欺人是不得已，那就怕之后發(fā)展到自欺的地步而不知進(jìn)步了。
總之，對于短期利益的貪婪，正腐蝕著芯片行業(yè)。
05、回歸天道
那么，中國芯片行業(yè)接下來會(huì)向什么方向發(fā)展？我認(rèn)為是回歸“天道”：
做一塊芯片，掙一份利潤；真突破有多大，那就賺多大的毛利率；吹了半天猛如虎，一看毛利率是20%，那多半是虛假的泡泡，遲早要破。
實(shí)際上，我們不能把芯片行業(yè)都放在Gartner曲線的上行段上面，不同的芯片公司因其品類不同，屬性不同，應(yīng)該做不同的歸類：
掌握六、八英寸晶圓廠的，制造一般品種的，類似于資源型企業(yè)，應(yīng)歸入周期品行業(yè)；
在成長迅速的景氣度行業(yè)，如電動(dòng)車的功率半導(dǎo)體，應(yīng)歸入成長行業(yè)；
突破高難度、卡脖子品種并且實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)了，這是真稀缺，真高科技，不過這類一般可能性很小，專利墻作為高技術(shù)芯片的重要護(hù)城河，不可能不用，要去突破老的有專利墻的品種，難度很大；
轉(zhuǎn)折期的新興細(xì)分芯片，還處于產(chǎn)品原型打磨階段，產(chǎn)業(yè)鏈的諸多環(huán)節(jié)尚未成熟，很多是風(fēng)險(xiǎn)投資，要謹(jǐn)慎觀望。
06、尾聲：警惕大崩潰
在游戲業(yè)界有一個(gè)著名的歷史事件：雅達(dá)利大崩潰。
1982年的圣誕節(jié)，雅達(dá)利母公司華納，逼迫雅達(dá)利用六個(gè)星期制作了史上最臭名昭著的游戲IP《ET外星人》。結(jié)果，雅達(dá)利只賣了150萬份，剩了250萬份沒賣出去，最后只能和其他存貨被當(dāng)成垃圾一樣，掩埋在了新墨西哥州的一個(gè)小鎮(zhèn)。
其實(shí)，早在此之前，在“數(shù)量壓倒質(zhì)量”的政策下，美國游戲市場已浮現(xiàn)了成千上萬款爛游戲，這些垃圾著實(shí)惡心到了美國消費(fèi)者，只是《ET外星人》成了最后一根稻草。在此之后，美國游戲市場總額跌了97%，以至于四年沒有恢復(fù)元?dú)?，人人談?dòng)紊?，直到一家日本游戲廠商——任天堂拯救了美國游戲行業(yè)。
是不是有些眼熟？一個(gè)公司帶崩一個(gè)行業(yè)，不是什么戲說，而是真事。
這正是當(dāng)下的中國芯片行業(yè)應(yīng)該警惕的。雅達(dá)利大崩潰給人的啟示，就是不要為了爽一把，梭哈了一下，透支了整個(gè)行業(yè)的信譽(yù)。不管是行業(yè)龍頭、創(chuàng)業(yè)企業(yè)，還是投資人，都要把握住自己的信譽(yù)，不要把最珍貴的名譽(yù)給糟踐了。
其實(shí)，早在2007年左右，中國芯片業(yè)曾涌現(xiàn)出一波電視芯片創(chuàng)業(yè)熱潮。
當(dāng)時(shí)，廣電與工信爭雄，出臺(tái)了一個(gè)新的電視標(biāo)準(zhǔn)，一度是眾望所歸，前后吸引了為數(shù)不少的海歸創(chuàng)業(yè)，成立了三十多家芯片公司，但最后都給埋了，只剩下一個(gè)轉(zhuǎn)型射頻。這波芯片熱，嚇走了不少知名的美元基金（你熟悉的都有），以至于十幾年間不再投資中國芯片。
以史為鑒，警惕大崩潰。
