國(guó)產(chǎn)射頻PA第一名為何上不了市？

與非研究院此前連續(xù)發(fā)布的分析文章《國(guó)產(chǎn)射頻芯片王者，卓勝微為何增長(zhǎng)乏力？》《唯捷創(chuàng)芯vs卓勝微兩家獨(dú)大，國(guó)產(chǎn)射頻芯片能否迎來(lái)第三條鯰魚(yú)？》以及《差距較大，國(guó)產(chǎn)射頻芯片的“第三條鯰魚(yú)”是誰(shuí)？》中，聚焦了國(guó)產(chǎn)射頻前端市場(chǎng)中具有競(jìng)爭(zhēng)力的上市企業(yè)。然而，除了這些上市公司，業(yè)內(nèi)還有一批未上市但具備技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)潛力的企業(yè)值得關(guān)注。

其中的深圳飛驤科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱飛驤科技）在射頻PA（功率放大器）細(xì)分市場(chǎng)表現(xiàn)尤為突出，根據(jù)招股書(shū)，2024年上半年，其營(yíng)收和利潤(rùn)超過(guò)了行業(yè)龍頭企業(yè)上市公司唯捷創(chuàng)芯，成為國(guó)內(nèi)射頻PA領(lǐng)域的第一名。2022年10月，飛驤科技在科創(chuàng)板遞交IPO申請(qǐng)，試圖借資本市場(chǎng)力量進(jìn)一步推動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展。2024年10月14日，上交所發(fā)布關(guān)于終止對(duì)深圳飛驤科技股份有限公司（下稱“飛驤科技”）首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市審核的決定。

為何市場(chǎng)表現(xiàn)不俗的飛驤科技卻無(wú)法IPO？今天與非研究院就來(lái)盤點(diǎn)那些差點(diǎn)IPO的國(guó)產(chǎn)射頻芯片“遺珠”。

關(guān)于飛驤科技

飛驤科技成立于2015年，專注于射頻前端芯片的研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷售。系由上海辛翔、凱華國(guó)芯、芯光潤(rùn)澤、斐振電子、國(guó)民技術(shù)共同出資設(shè)立的合資公司，收購(gòu)了國(guó)民技術(shù)的無(wú)線射頻產(chǎn)品事業(yè)部資產(chǎn)。作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的射頻芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，飛驤科技的產(chǎn)品支持2G、3G、4G、5G、Wi-Fi和NB-IoT等多種通信標(biāo)準(zhǔn)，廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)、平板電腦和無(wú)線寬帶路由器等移動(dòng)智能終端和網(wǎng)絡(luò)通信設(shè)備中。其芯片與高通、聯(lián)發(fā)科、展銳和翱捷科技等主流通信平臺(tái)兼容，已實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，服務(wù)于傳音控股、榮耀、三星、聯(lián)想（摩托羅拉）、聞泰科技和天瓏移動(dòng)等知名品牌和ODM廠商。

在業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)模式上，飛驤科技采用Fabless模式，即專注于芯片的研發(fā)和設(shè)計(jì)，將晶圓制造和封裝測(cè)試等生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包給格羅方德、臺(tái)積電等全球領(lǐng)先的半導(dǎo)體代工廠。這一模式不僅提升了供應(yīng)鏈的靈活性和管理效率，還確保了產(chǎn)品的高質(zhì)量和產(chǎn)能保障。通過(guò)持續(xù)創(chuàng)新和深入市場(chǎng)需求的研發(fā)投入，飛驤科技不斷推出具有競(jìng)爭(zhēng)力的射頻前端解決方案，鞏固在5G和物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的市場(chǎng)地位，致力于為全球智能設(shè)備提供先進(jìn)的射頻技術(shù)支持。

完善產(chǎn)品線矩陣

飛驤科技在射頻前端技術(shù)領(lǐng)域深耕多年，通過(guò)不斷加大研發(fā)投入，推出了一系列高集成度的5G模組，如L-PAMiF、PAMiF和L-FEM，構(gòu)建了涵蓋完整5G頻段的射頻前端解決方案。這些模組通過(guò)創(chuàng)新設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)了從2G到5G的全頻段兼容性，展現(xiàn)了飛驤科技在射頻前端模塊集成和技術(shù)創(chuàng)新上的領(lǐng)先地位。

在功率放大器（PA）芯片設(shè)計(jì)方面，飛驤科技采用了超低靜態(tài)電流PA設(shè)計(jì)、包絡(luò)跟蹤（ET）設(shè)計(jì)和諧波調(diào)諧變壓器等多項(xiàng)先進(jìn)技術(shù)，極大地提升了芯片的功率效率和線性度。通過(guò)這些創(chuàng)新技術(shù)，飛驤科技不僅提高了PA的功率輸出，更降低了功耗，使得產(chǎn)品在各種工作環(huán)境下表現(xiàn)出優(yōu)異的可靠性和穩(wěn)定性。此外，飛驤科技在設(shè)計(jì)中融入了功率均衡、多功率模式和溫度補(bǔ)償?shù)戎悄芗夹g(shù)，優(yōu)化了低電壓條件下的功率表現(xiàn)，滿足了5G、物聯(lián)網(wǎng)和智能設(shè)備等領(lǐng)域?qū)Ω咝阅艿男枨蟆?/p>

飛驤科技的產(chǎn)品線主要涵蓋蜂窩通信和泛連接通信兩大領(lǐng)域，形成了完善的射頻前端產(chǎn)品矩陣。蜂窩通信方面，飛驤科技提供從2G、3G到4G、5G的多種PA模組和射頻開(kāi)關(guān)解決方案，產(chǎn)品在性能和適配性方面具備多樣化的選擇。同時(shí)，泛連接通信方面，飛驤科技推出了Wi-Fi前端模塊等產(chǎn)品，為物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備提供優(yōu)異的連接和傳輸性能。公司的產(chǎn)品線具備與高通、聯(lián)發(fā)科等主流通信平臺(tái)的高度兼容性，能夠無(wú)縫適配多種應(yīng)用場(chǎng)景，廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)、平板電腦、物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備等終端市場(chǎng)，以滿足客戶不同層次的需求。

飛驤科技產(chǎn)品線介紹，來(lái)源：與非研究院，飛驤科技招股書(shū)

剛剛扭虧為盈，關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析

飛驤科技關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來(lái)源：與非研究院整理，飛驤科技招股書(shū)

飛驤科技自成立以來(lái)，營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，五年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)96.19%，從2019年的1.16億元增至2023年的17.17億元。然而，盡管營(yíng)收顯著增長(zhǎng)，飛驤科技一直面臨盈利壓力，直到2024年上半年才首次實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，凈利潤(rùn)區(qū)間為1327.99萬(wàn)元至1827.99萬(wàn)元。截至2024年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入達(dá)到11.3億元，同比增長(zhǎng)107.25%。

在2019至2023年間，公司營(yíng)業(yè)收入分別為1.16億元、3.65億元、9.16億元、10.22億元和17.17億元，但凈利潤(rùn)分別為-1.2億元、-1.75億元、-3.41億元、-3.62億元和-1.93億元。累計(jì)虧損達(dá)約11.91億元，且虧損幅度逐年擴(kuò)大，表明公司財(cái)務(wù)壓力較大。

飛驤科技毛利率低于行業(yè)平均水平，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率長(zhǎng)期維持在15%左右。其存貨跌價(jià)準(zhǔn)備從2021年至2023年分別達(dá)到存貨金額的17.21%、30.67%和29.07%，明顯高于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，反映出其在存貨管理方面的潛在風(fēng)險(xiǎn)。高比例的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備也可能影響毛利率的波動(dòng)，顯示公司存貨管理需改善。

公司應(yīng)收賬款在收入中的比例逐年上升，2019至2023年分別為19%、19.81%、23.03%、35.81%和34.77%。飛驤科技依賴經(jīng)銷模式，且對(duì)主要客戶如天誠(chéng)發(fā)展的信用期一度達(dá)到120天，高于行業(yè)慣例，導(dǎo)致應(yīng)收賬款比例偏高，財(cái)務(wù)流動(dòng)性受限。

銷售收入方面，公司客戶較為集中，前五大客戶占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為88.09%、81.60%、79.10%和79.11%，主要客戶包括傳音控股、華勤技術(shù)、天瓏移動(dòng)、聞泰科技和龍旗科技等ODM廠商，顯示飛驤科技在終端通信和電子設(shè)備制造領(lǐng)域的市場(chǎng)地位。然而，高客戶集中度帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)，可能對(duì)其未來(lái)財(cái)務(wù)穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。

從上述財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，飛驤科技營(yíng)業(yè)收入增速顯著，目前已經(jīng)扭虧為盈，但盈利表現(xiàn)和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)存在壓力，需改善毛利率和應(yīng)收賬款管理，以降低存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，提高長(zhǎng)期盈利能力。

研發(fā)投入占比逐年下降

飛驤科技在射頻前端芯片領(lǐng)域的技術(shù)創(chuàng)新上具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，報(bào)告期內(nèi)的研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)，為公司在高技術(shù)門檻的射頻芯片市場(chǎng)中構(gòu)建了核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司圍繞高速無(wú)線通信、功率放大器（PA）、射頻前端模組等關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域加大研發(fā)投入，同時(shí)積極構(gòu)建以自主創(chuàng)新為核心的知識(shí)產(chǎn)權(quán)體系，提升產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

一、研發(fā)投入概況

飛驤科技在報(bào)告期內(nèi)的研發(fā)投入情況具體如下：

飛驤科技研發(fā)投入歷年數(shù)據(jù)，來(lái)源：與非研究院，飛驤科技招股書(shū)

研發(fā)費(fèi)用的逐年增長(zhǎng)反映出對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的持續(xù)關(guān)注。研發(fā)費(fèi)用率雖然有所波動(dòng)，但總體上處于較高水平，這表明公司在盈利能力提升的同時(shí)，持續(xù)將資源投入到技術(shù)研發(fā)中，以鞏固在射頻前端芯片領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。不過(guò)從研發(fā)投入占營(yíng)收比來(lái)看，呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。

二、研發(fā)方向與技術(shù)積累

飛驤科技的研發(fā)方向聚焦于多個(gè)前沿技術(shù)領(lǐng)域，包括下一代高速無(wú)線通信、射頻前端模組的高集成度和高性能等。具體的研發(fā)方向如下：

下一代高速無(wú)線通信射頻前端

公司在Wi-Fi6e、Wi-Fi7和5G毫米波通信技術(shù)方面投入研發(fā)，以應(yīng)對(duì)全球范圍內(nèi)無(wú)線通信的高速率需求。飛驤科技通過(guò)提升射頻芯片的集成度和性能，降低信號(hào)損失，從而提高通信質(zhì)量。該方向的技術(shù)難度在于在高頻率和大帶寬下，保證信號(hào)傳輸的穩(wěn)定性和設(shè)備的能耗表現(xiàn)。

新材料和新架構(gòu)研發(fā)

飛驤科技在襯底材料和放大器結(jié)構(gòu)方面進(jìn)行了創(chuàng)新性研究，例如采用化合物半導(dǎo)體材料及第三代半導(dǎo)體材料，以實(shí)現(xiàn)功率放大器（PA）的小型化及高性能。同時(shí)，公司創(chuàng)新研發(fā)的小型化Doherty功率放大架構(gòu)，進(jìn)一步優(yōu)化了低差損和高抑制性能，顯著提升射頻前端的集成度和應(yīng)用靈活性。

PA和模組的增益線性化與高耐用性

飛驤科技的射頻功率放大器（PA）產(chǎn)品在增益線性化和高耐用性方面取得了顯著進(jìn)展。例如，通過(guò)研發(fā)自適應(yīng)有源線性化偏置電路，優(yōu)化高功率下的增益壓縮和相位失真問(wèn)題，以提高PA在不同使用條件下的線性度和溫度穩(wěn)定性。此外，采用的功率合成技術(shù)也進(jìn)一步提升了產(chǎn)品的耐用性和可靠性。

三、研發(fā)項(xiàng)目與技術(shù)創(chuàng)新

飛驤科技正在推進(jìn)的多個(gè)在研項(xiàng)目涵蓋了低噪聲、高線性度、高增益和增益可調(diào)性等技術(shù)要點(diǎn)，確保公司產(chǎn)品在5G和Wi-Fi通信領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。部分在研項(xiàng)目包括：

飛驤科技在研項(xiàng)目，來(lái)源：與非網(wǎng)研究院，飛驤科技招股書(shū)

此外，飛驤科技還通過(guò)與知名科研機(jī)構(gòu)、高校的合作，如中國(guó)科學(xué)院微電子所、華南理工大學(xué)等，形成了校企合作的研發(fā)模式，共建聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室，共同攻克技術(shù)難點(diǎn)，進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)的研發(fā)能力。在技術(shù)保護(hù)方面，飛驤科技積極申請(qǐng)專利，建立技術(shù)保護(hù)體系，并通過(guò)保密協(xié)議、資料加密、保密培訓(xùn)等措施加強(qiáng)技術(shù)資料的保密管理，以鞏固公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。

IPO面臨的挑戰(zhàn)？

深入分析飛驤科技IPO失敗的可能原因，與非研究院根據(jù)飛驤科技招股書(shū)以及射頻前段市場(chǎng)現(xiàn)狀進(jìn)行了總結(jié)：

1. 大客戶依賴及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

飛驤科技的收入高度依賴于少數(shù)幾個(gè)大客戶。數(shù)據(jù)顯示，飛驤科技前五大客戶的銷售收入占比在73.73%至79.1%之間，表現(xiàn)出明顯的大客戶集中度。這種經(jīng)營(yíng)模式雖然可以在短期內(nèi)帶來(lái)穩(wěn)定的收入來(lái)源，但也意味著其面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。一旦這些核心客戶減少訂單或退出合作，飛驤科技的銷售收入將大幅下降。高客戶集中度使得公司在應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)和客戶流失時(shí)缺乏靈活性，這無(wú)疑加劇了投資者對(duì)公司未來(lái)成長(zhǎng)性的疑慮。

2. 應(yīng)收賬款增長(zhǎng)及回款風(fēng)險(xiǎn)

飛驤科技的應(yīng)收賬款從2019年的2002.4萬(wàn)元增長(zhǎng)至2023年的5.97億元，占營(yíng)收比重的逐年上升，表明公司在信用政策上可能存在較大問(wèn)題。應(yīng)收賬款的快速增長(zhǎng)反映出飛驤科技為了刺激銷售，給予客戶較長(zhǎng)的信用期，但這種策略使其現(xiàn)金流承壓，賬面資金有限。此外，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率明顯低于同行業(yè)平均水平，回款周期過(guò)長(zhǎng)，使得公司面臨較高的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。盡管公司計(jì)提了一定的壞賬準(zhǔn)備，但業(yè)內(nèi)分析認(rèn)為公司可能存在通過(guò)延長(zhǎng)經(jīng)銷商信用期來(lái)調(diào)節(jié)業(yè)績(jī)的嫌疑，進(jìn)一步增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)收賬款壞賬損失的可能性。

3. 毛利率偏低及持續(xù)虧損

飛驤科技的毛利率明顯低于行業(yè)平均水平，且公司在2019年至2023年期間持續(xù)虧損。以2019年至2023年為例，飛驤科技的毛利率分別為4.99%、2.74%、3.19%、13.37%和14.07%，而行業(yè)內(nèi)的對(duì)手卓勝微和唯捷創(chuàng)芯的毛利率則穩(wěn)定在較高水平（如57.88%、53.19%、46.45%）。毛利率低不僅反映出公司在生產(chǎn)成本控制上存在不足，也表明其產(chǎn)品在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中缺乏足夠的溢價(jià)能力。這些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)加劇了投資者對(duì)其持續(xù)盈利能力的擔(dān)憂。

4. 科創(chuàng)屬性存疑

飛驤科技的核心技術(shù)是否符合科創(chuàng)板的科創(chuàng)屬性要求亦是一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。雖然公司主打射頻芯片技術(shù)，但其主要收入來(lái)源于4G產(chǎn)品，技術(shù)含量相對(duì)較低。而盡管其5G產(chǎn)品收入逐年增加，但市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，且毛利率低于預(yù)期，未能形成有效的技術(shù)壁壘。這種情況下，飛驤科技的技術(shù)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)定位均未能得到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的充分認(rèn)可，使得其上市申請(qǐng)的科創(chuàng)屬性存在不足。

5. 實(shí)控人債務(wù)問(wèn)題及股東層面壓力

飛驤科技的實(shí)際控制人龍華負(fù)債問(wèn)題也是影響其IPO進(jìn)程的重要因素之一。數(shù)據(jù)顯示，龍華及其間接承擔(dān)的大額債務(wù)本息合計(jì)約7661.08萬(wàn)元。由于實(shí)際控制人身負(fù)大額債務(wù)，市場(chǎng)對(duì)公司治理的獨(dú)立性和管理層的財(cái)務(wù)穩(wěn)健性產(chǎn)生疑慮，這種風(fēng)險(xiǎn)不僅會(huì)直接影響公司經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性，也可能對(duì)未來(lái)的戰(zhàn)略發(fā)展造成阻礙。

6. 存貨跌價(jià)準(zhǔn)備及財(cái)務(wù)壓力

飛驤科技近年來(lái)對(duì)其庫(kù)存產(chǎn)品進(jìn)行了大比例存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，導(dǎo)致?lián)p失逐年擴(kuò)大。例如，2021年其存貨跌價(jià)損失為6797.22萬(wàn)元，遠(yuǎn)高于同行。這說(shuō)明飛驤科技在產(chǎn)品庫(kù)存管理上存在不足，或其存貨產(chǎn)品面臨較大的市場(chǎng)需求波動(dòng)和價(jià)格壓力，最終導(dǎo)致其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更加堪憂。

7. 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈及技術(shù)壁壘挑戰(zhàn)

射頻芯片領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)極為激烈，國(guó)外領(lǐng)先廠商由于長(zhǎng)期的資金投入和技術(shù)積累，已在市場(chǎng)中形成了較高的進(jìn)入壁壘。相比之下，飛驤科技在規(guī)模、技術(shù)積累和市場(chǎng)地位上都存在較大差距。在競(jìng)爭(zhēng)加劇的市場(chǎng)環(huán)境下，飛驤科技難以有效提升其市場(chǎng)份額，也未能在技術(shù)創(chuàng)新上取得顯著突破，使其在市場(chǎng)上面臨較大壓力。

昂瑞微的IPO之路

除了飛驤科技，還有其他的射頻前端公司在積極沖擊IPO。

8月28日，射頻、模擬芯片廠家北京昂瑞微電子技術(shù)股份有限公司（下稱“昂瑞微”，原名中科漢天下）在北京證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案登記，擬公開(kāi)發(fā)行股票并上市。這并非昂瑞微首次“闖關(guān)”資本市場(chǎng)，早在2023年2月，昂瑞微曾首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)備案獲證監(jiān)局登記受理。當(dāng)時(shí)，昂瑞微曾與中信建投簽訂輔導(dǎo)協(xié)議，但在2023年輔導(dǎo)結(jié)束后，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站顯示中信建投已撤回輔導(dǎo)備案。

昂瑞微成立于2012年，是一家專注于射頻前端芯片、射頻SoC芯片、模擬芯片和新型半導(dǎo)體器件研發(fā)與生產(chǎn)的中國(guó)芯片公司。昂瑞微的產(chǎn)品線廣泛，主要分為射頻前端芯片、物聯(lián)網(wǎng)SoC芯片以及模擬信號(hào)鏈和電源管理芯片三大類別，涵蓋超400款產(chǎn)品。射頻前端產(chǎn)品涵蓋2G至5G的多種模塊，廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)、汽車電子、物聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)。

昂瑞微的研發(fā)團(tuán)隊(duì)在射頻前端技術(shù)方面擁有深厚的技術(shù)積累，特別是在5G開(kāi)關(guān)、Tuner開(kāi)關(guān)和高精度LNA等技術(shù)領(lǐng)域取得了全球領(lǐng)先的地位。公司掌握了GaAs、CMOS、SOI、SiGe等多種半導(dǎo)體工藝，能夠快速響應(yīng)市場(chǎng)需求并推出符合行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的創(chuàng)新產(chǎn)品。得益于這種技術(shù)優(yōu)勢(shì)，昂瑞微的產(chǎn)品已廣泛應(yīng)用于榮耀、小米、三星等國(guó)內(nèi)外知名品牌中。

自成立以來(lái)，昂瑞微得到了華為哈勃投資、小米長(zhǎng)江產(chǎn)業(yè)基金、聯(lián)想創(chuàng)投、華登國(guó)際等頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)的多輪支持。這些投資不僅推動(dòng)了昂瑞微的研發(fā)進(jìn)程，也幫助其在競(jìng)爭(zhēng)激烈的射頻芯片領(lǐng)域穩(wěn)步成長(zhǎng)。

盡管昂瑞微在技術(shù)和市場(chǎng)表現(xiàn)上有著諸多優(yōu)勢(shì)，但其兩次嘗試IPO卻并不順利，筆者認(rèn)為原因涉及以下幾個(gè)關(guān)鍵方面：

1.監(jiān)管環(huán)境的變化：

在昂瑞微啟動(dòng)IPO輔導(dǎo)期間，監(jiān)管政策的收緊使得公司不得不撤回申請(qǐng)。這反映出中國(guó)資本市場(chǎng)在合規(guī)要求方面的嚴(yán)格審視，也顯示了監(jiān)管政策的變動(dòng)對(duì)科技公司上市的影響。

2.市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。?/strong>